在全球应对传染病的解决方案中，巨灾债券是一种新型的解决方案，它通过将传染病风险和资本市场投资直接连接起来，形成一种新的抗击传染病的风险分散方式。本研究报告由中国精算师协会传染病数学模型研究小组完成，主要目的是对世界银行发行的流行病巨灾债券进行分析。
一、流行病巨灾债券的起源--债券资本变抗疫资金
2014年，埃博拉病毒在西非大肆蔓延。虽然当时全球捐献超过70亿美元，但数月缓慢的筹资过程削弱了资金本应发挥的作用。据统计，受埃博拉疫情影响，几内亚、利比里亚、塞拉利昂等国的生产总值当年减少了28亿美元，疾病造成死亡人数高达1.13万人。
为实现在疫情威胁下快速筹集资金，避免悲剧再次发生，世界银行于2016年设立了流行病紧急融资基金（Pandemic Emergency Financing Facility, PEF）。基金设有一个保险窗口和一个现金窗口，其中保险窗口将整合来自再保险市场的融资和来自世界银行集团发行的流行病巨灾债券（Pandemic Bond）的融资，现金窗口则作为辅助补充。预计基金将在设立初期的5年时间内筹集5亿美金，将为受大规模流行病感染影响的贫困国家提供紧急金融援助。
借助于巨灾债券相对成熟的运作方式，世界银行在慕尼黑再保险公司（Munich Re）、瑞士再保险公司（Swiss Re）、巨灾模型公司AIR Worldwide、佳达证券(GC Securities)等多家公司的支持下于2017年6月首次同时发行了两批“流行病巨灾债券”，并且债券在发出后超额认购率达到200%。
二、流行病巨灾债券的运作机制
流行病巨灾债券的运作机制与传统巨灾债券类似，当债券到期前全球出现大型流行传染病，并且疫情爆发的规模、严重程度、传播速度以及该疾病是否跨越国际边界等指标达到触发机制时，债券发行人可以不返还本息给债券持有人，债券本金则转为抗疫资金；当触发条件没有发生时，债券发行人就要按约定返还本息给投资人，而且该债券的利率高于市面上的其他债券的利率。
两批“流行病巨灾债券”具体信息如下表所示：总面值共计3.2亿美元，投资期限3年，预计到期日为2020年7月15日，可全部或部分展期，但最长不超过预定到期日之后的12个月。两批债券的利率分别为6个月美元伦敦银行同业拆借利率(6m USD LIBOR)加6.5%和6个月美元伦敦银行同业拆借利率加11.1%。另外，通过流行病风险的金融衍生品——流行病风险连结互换（Pandemic Risk Linked swaps），世界银行又融资到1.05亿美元的资金。
三、此次新冠肺炎疫情对流行病巨灾债券的影响
此次疫情对流行病巨灾债券的冲击无疑是巨大的： 2月下旬，B类债券的交易价格已跌至45美分，而A类债券的交易价格在90美分至票面价值之间，已超过2018年埃博拉疫情期间的影响。
巨灾债券的定价公式可以用下式表示：
其中，MV代表巨灾债券的市场价值，F代表债券面额，c代表债券的票息率，p代表债券按照各个约定时点向投资者的给付概率，v代表折现率，L代表巨灾债券的赔付金额，q代表巨灾债券的赔付概率。
从巨灾债券的定价公式角度来讲，近期巨灾债券市场价格的大幅下跌，反映了投资市场对巨灾债券在约定时点按期给付概率p的担忧以及对本次新冠肺炎疫情触发巨灾债券赔付的预期概率q的增高。
下面来看一下两批流行病巨灾债券关于赔付方面的具体约定。
根据约定，B类债券将首先进行赔付，如果疫情进一步扩大，则将从A类债券中获得赔偿，且A类债券的损失上限为16.67%。目前，这个史上首个流行病巨灾债券是否会偿付还存在一定不确定性，主要触发条件有以下四方面需要进一步确认：
1.疫情期限：债券约定疫情的传播需超过12周，世界银行已确认疫情的开始日期为2019年12月31日，这意味着，触发这些债券的标准最早可能在3月24日开始评；
2.传播速度及地域分布：如果有超过7个国家被证实至少有20人因疫情死亡，则疫情会被定义为全球性，否则为区域性流行病。截至世界卫生组织3月15日的数据，目前全球有9个国家至少有20人死亡，这意味着此次疫情目前已达到全球性流行病所要求的国家数量；
3.疫情增速及确诊率：疫情增速需大于0且确诊率高于20%。具推测，这两个评估结果可能在4月9日确定；
4.疾病致死人数：特定国家因疾病造成的死亡人数也决定了债券的赔偿金额。下图为不同性质下，疾病造成特定国家死亡人数所对应的债券赔偿比例及金额。由于我国在国家列表内，且我国因疫情死亡人数已超过2500人，在满足其他条件的情况下，基金可以通过债券获取1.958亿美元。
投资者普遍对流行病巨灾债券持积极态度，因为它不仅能够带来相对较高的投资回报，并且与普通金融债券的相关性不高，还可以帮助实现企业社会责任（Corporation Social Responsibility， CSR）。但长达12周的期限要求以及极其复杂的触发机制也被质疑是否与实现快速提供资金支持的初衷相悖。
经历这次疫情，流行病巨灾债券背后的触发机制、疫情带来的不同于传统风险的不确定性以及如何利用债券有效遏制疫情的严重程度并提高全球卫生安全，仍是各国家、各行业需要进一步深入研究的领域。
（本研究报告执笔人：常笑迎、李晓翾）